无风险利率或继续下行,降准空间大

  “坚持绝对收益理念,通过精细化研究,作出债券的α。”这是长安基金总经理助理吴土金给所负责的固收团队制定的工作目标。吴土金认为,过去很多年,主流机构基本上都是在做债券β,长安基金作为后起之秀,作为小机构,做α可以体现差异性,打造自身特色。

图片 1大摩双利增强拟任基金经理 洪天阳

近期,南方基金、鹏华基金、景顺长城基金等基金公司旗下的债券基金公布了半年报。展望后市,多位债券基金经理认为,无风险利率上行的风险较低,预计下半年债券市场仍有机会,对于信用债品种的投资要精选个券,谨防信用风险。  债券市场机会大于风险  景顺长城景兴信用纯债基金经理何江波认为,下半年债券市场机遇将大于风险。他解释道,当前资金面对债券市场较为友好。一方面,降低实体企业的融资成本,需要一个相对宽松的货币环境;另一方面,预计汇率、通胀等因素对货币政策制约较小,下半年仍有可能降准,并可能采用“利率两轨并一轨”模式,通过LPR利率下行引导实体融资利率下行。  此外,宏观基本面对债市也有利。从全球来看,美国、欧洲、日本的制造业PMI指数持续走低,增长和通胀的不确定性上升使得欧洲的货币政策率先转向宽松,美联储也从停止加息快速转向降息;国内经济也依然面临一定的下行压力,房地产5月开始出现走弱迹象且融资持续收紧,制造业和基建投资仍较弱,消费受基数影响回升,但整体起色不大。  鹏扬淳合债券基金经理王华同样认可未来债券市场总体机会大于风险。“支持债券市场的主要因素是全球经济下行趋势不变和全球货币政策重回宽松导致的流动性支持,面临的主要风险是猪肉等食品价格的超预期上涨和股票市场风险偏好的大幅提升。”他强调,下跌即是买入机会。  浦银安盛稳健增利债券基金经理章潇枫预计接下来一段时间内,债券市场仍将以震荡为主,需要等待新的变量出现。“财政支出一季度节奏较快,二季度趋于平稳,下半年财政政策变化依然是债市面临的较大不确定因素之一。总的来说,无风险利率大幅上行的风险不大,在基本面窄幅波动、通胀水平仍高的情况下,利率也缺乏大幅下行的想象空间。”  重点配置中高等级信用债  就信用债而言,金鹰添利中长期信用债基金经理汪伟表示,信用分层仍将持续,中低等级信用利差也将保持高位,高等级信用债信用利差则有望进一步压缩。  在王华看来,信用收缩和分化背景对利率债和中高等级信用债券比较有利,与之相反,部分基本面不好杠杆水平较高的中小民营企业、非行业龙头的房地产公司和债务水平较高且财政实力较弱的地方融资平台的债务违约风险仍较大。  此外,不少债券基金经理也较为关注可转债的投资机会。鹏华丰利债券基金经理王石千认为,受益于可转债市场的大幅扩容,目前出现了较多有债底支撑同时股性较强的转债,具备较好的投资价值。他认为,可转债市场全面上涨依赖权益市场整体性行情,预计短期内转债市场以结构性行情为主,重点关注具备债底支撑、股性相对较强的高性价比转债。  南方永利1年定期开放债券基金经理刘文良研究发现,6月可转债市场估值回落至低位,攻守兼备的特性明显恢复,风险收益比好的可选标的明显增加,具备较好的配置价值。  部分债券基金经理也在半年报中透露了接下来的投资策略。诺安纯债定期开放债券基金经理谢志华表示,下一阶段将以信用债配置为主,利率债波段操作为辅。特别是在信用债方面,将根据严格的内部评级要求,更加审慎地自下而上挑选个券,并加强跟踪评级力度。  “三季度是做多长久期利率的窗口,但在接近前期低点的时候需注意波段操作。”对于信用债的投资,景顺长城景颐宏利债券基金经理成念良认为,中低等级信用债利差有继续走扩压力。

  如何做到精细化研究?吴土金介绍,主要有两方面。第一,长安基金固收团队以自上而下的人员配置为依托,从宏观争取把握大类资产配置机会;第二,在产业信用债和企业债研究中,精耕细作,要把发行主体研究透彻,甚至比股票研究专业人员还要透彻。

  投资可转债要点:一是债底要足够厚,当可转债跌到纯债属性时,把可转债当作债券,跌到债底时买入;二是要把握转股价因素,如果转股收益较高,这类可转债就面临较好投资机会。

  实践中,则是上述两个方面相结合。譬如,2018年,长安固收团队从大类资产配置角度出发,战略制定了“看多债券,极其低配股票”的策略,并辅以个券精选,从而取得了较为理想的收益。根据海通证券研究所数据显示,长安鑫益增强混合A(偏债混合)以14.15%的净值增长率(截至2018.12.28),成为2018年混合型基金冠军。

  证券时报记者 杜志鑫 见习记者 邱玥

  作为长安鑫益增强混合的基金经理,杜振业先生在4月23日接手本基金后表现出色。他表示,主要还是策略执行的比较成功,在久期搭配、个券选择方面都做的比较精细,整体上还算满意。

  两年的海外投资银行,5年的国内保险公司投资经理,经过中外不同市场环境的历练,目前担任大摩华鑫基金公司固定收益基金经理的洪天阳视野广阔,展望未来债市他认为,在经济复苏的背景下,未来信用债和可转债面临较好的投资机会。

  谈债市

  洪天阳即将担纲管理的大摩双利增强债券基金即是这样一只既可把握信用债,也捕捉可转债投资机会的债券基金。

  中国高收益债尚处蓝海,制度建设需跟上——杜振业认为,从风险与收益同源的角度来看,高收益债有其独特的价值所在。目前国内高收益债市场尚处蓝海,如果有一个很强大、很精细化、比较专业的投研团队,这一块儿机会比较大。

  看好信用债可转债

  此外,中国高收益债风险较高,要推动高收益债市场的发展,需要那种能够长期承受高风险的资金进入。

  对于目前的中国经济,洪天阳认为已处于温和复苏状态,在此背景下,信用债和可转债的投资机会值得看好。

  最后,杜振业认为,要推动中国高收益债市场的发展,需要完善法制和市场机制建设,尤其是加强对恶意逃废债行为的惩罚力度。

  从信用债的发展来看,近两年中国债市获得了大发展,尤其是银行表内信贷受到制约以后,公司债和企业债大量发行。

  信用债市场苗头并不好——杜振业认为,由于恶意的财务造假和逃废债并没有得到相应惩罚,严重破坏了市场信心,导致机构不敢轻易涉足信用债。

  已发行的信用债公告显示,目前债市普通公司债票面利率在5%到6%左右,以今年2月份荣信股份发行的公司债为例,其5年期债券票面利率为5.9%,荣信股份信用评级为AA级;康得新发行的5年期公司债票面利率也为5.9%,信用评级也为AA级;晨鸣纸业发行的5年期公司债票面利率为5.65%,信用评级为AA 级。而同一时期发行的一些城投债票面利率更高,其中,10年期的13津广成债票面利率为6.97%,信用评级为AA级;7年期的厦门杏林债票面利率为6.6%,信用评级为AA级;7年期的13大石桥债票面利率为6.58%,信用评级也为AA级。

  因此,未来信用债的扩容以及发展都会受到阻碍,增长速度可能会变慢,甚至绝对额都会变少。

  洪天阳表示,公司债大量发行给他们的基金投资提供了更大的选择空间,他在投资信用债时会兼顾票息收益和资本利得。

  杜振业预计,随着高评级债、利率债来到阶段性高位,低评级信用债有望受到一些机构的关注,估值可能会得到一些修复。

  洪天阳还表示,中国市场发行的可转债具有在全球属于最好的条款,有利于投资者。一方面,可转债具有债券属性,债性可兜底,另一方面,中国可转债发行人在标的股票价格大幅下行时又可主动下调转股价。因此,中国市场的可转债具有较好的投资价值。

  利率债仍可配置——杜振业认为,短期利率下行受资金面扰动比较大。目前,市场整体处于宽松状态,溢出的资金肯定会去配置一些久期相对较短、低风险且高流动性的利率债,这对于利率债市场是一个比较坚实的支撑。

  对于可转债的投资,洪天阳表示,投资可转债要把握两方面因素,一是债底要足够厚,当可转债跌到纯债属性的时候,意味着投资者可把可转债当作一只债券,在可转债跌到债底的时候,即可买入。二是要把握转股价因素,如果转股收益比较高,这类可转债就面临较好投资机会。比如去年四季度国投转债、国电转债、美丰转债都是如此。数据也显示,从去年12月到目前,在股市持续上涨的背景下,中行转债、工行转债、同仁转债等可转债近期表现抢眼。

  不过,长期来看,杜振业认为,决定利率中枢的仍然是宏观基本面状况。对长久期的利率债,要从更精细的视角去研究,配置方面也不宜过于激进。

  与过去中国企业喜欢通过股权融资相比,目前企业也喜欢通过债券进行融资。洪天阳表示,“以前企业都喜欢通过股票融资,特别是大的国企,因为中国股票融资第一个是不需要还,第二个对控制权没有任何影响。但是,随着越来越多的民营企业上市,增发的时候会担心股权被稀释,在有效市场中,股票的融资成本比债券高,所以债券基金的投资标的会越来越多。”洪天阳介绍道。

  2019年债牛有望延续——对于近期债市高位震荡的态势,杜振业认为,一方面是短期受消息面扰动所致;另一方面也与2018年9月以来债市第二波上涨后获利盘出清有关。

  有供给就说明有需求,洪天阳指出,债券市场规模现在是25万亿左右,中国的存款基本是60万亿,目前主要的投资渠道是基金、银行理财和信托,从财富管理的角度来看,债券基金是很好的选择,因为市场足够大,收益率相对稳定。中国老百姓现在手上的闲钱越来越多,投资需求在增加,相当一部分资产需要相对稳定的收益,所以从中长期来讲,对债券对固定收益产品是件好事。

  展望2019年债市,他认为收益率仍有下行空间,大趋势上,债牛有望延续。

  注重把握绝对收益

  可转债可以相机参与——就目前的转债市场,杜振业不算很乐观,虽然估值优势很明显,债性远超股性。但他认为,转债的流动性有缺陷,随着自己管理基金规模的扩大,在配置方面无法去提高比例,因此配置意义不大。

  资料显示,毕业于伦敦帝国理工学院的洪天阳,在加盟大摩华鑫基金公司之前曾经任职于摩根大通投资银行部,也有在中银保险公司5年的经历,海外投资银行和保险公司投资经理的历练使洪天阳在投资风格上更注重把握绝对收益。

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